Blog Inmobiliario Español

Mensajes etiquetados inversión inmobiliaria

 

Las Socimi son sociedades anónimas cuyo objeto social es la adquisición y promoción de activos inmobiliarios de naturaleza urbana para su alquiler, sea cual sea el uso. Se caracterizan por un régimen fiscal muy ventajoso a cambio de exigir el reparto vía dividendo de la casi totalidad de las rentas generadas. Además, que sus acciones deben estar admitidas a negociación en un mercado regulado (en una bolsa).

Son muchas las bondades de esta figura inspirada en los REIT (Real Estate Investment Trusts) anglosajones. De entrada, permite a los particulares adquirir propiedades que, por su tamaño, les serían inalcanzables de forma individual. Aunque para ser francos esto ya lo podían hacer a través de los famosos Fondos de Inversión Inmobiliaria (FII). La principal diferencia con estos últimos estriba en que proporcionan un dividendo fácil de cuantificar y de prever garantizado. Y, sobre todo, la posibilidad de entrar y salir de la sociedad a su libre antojo, comprando y vendiendo acciones en tiempo real gracias a que cotizan en mercados libres, eso sí, al precio que fije el mercado.

Si las Socimi hubieran tenido éxito, el mercado en su conjunto habría ganado mucha transparencia, pues no hay mejor valoración de una empresa o de un activo inmobiliario que la que le otorga el mercado cotizado, máxime si la propiedad está en arrendamiento.

Por otra parte, estos vehículos de inversión inmobiliaria aportan seguridad jurídica para el inversor particular: tratándose de sociedades cotizadas difícilmente se podría reproducir el escandaloso ‘corralito’ al que los gestores de los antiguos FII –encabezados por el Santander- sometieron a sus partícipes a comienzo de la crisis.

Liquidez, transparencia, accesibilidad, seguridad jurídica… ¿alguien da más? ¿Habían soñado alguna vez invertir en ladrillo en estas condiciones?

 

Y sin embargo fallaron. ¿Por qué? Una regulación demasiado rígida, el advenimiento del crash inmobiliario,… y, sobre todo, una fiscalidad inadecuada: La EPRA (European Public Real Estate Association) emitió el 13 de noviembre de 2009 esta nota en la que tacha la regulación de las Socimi de “oportunidad perdida”. ¿Y eso? Pues porque no se aplicó la regla de tributación a nivel del accionista. En los REIT de Europa y Estados Unidos la sociedad no tributa (o lo hace testimonialmente) y son los accionistas, al cobrar el dividendo, los que pagan impuestos. Aquí se optó por una tributación mixta: del 18% para las Socimi, y del 12% para los accionistas que fueran personas jurídicas. Las personas físicas, exentas. En fin, ya saben, lo de siempre en España, el mundo al revés.

Hace cosa de un año tuve ocasión de escuchar la conferencia de uno de los principales inversores británicos del ramo y, ¿saben qué dijo? Que para invertir en España se necesitaban dos cosas: que la banca reconociera las pérdidas en los activos (precios bajos) y que se proporcionara un vehículo de inversión semejante al REIT (reformar las Socimi).

¿Y saben de qué volumen de inversión estamos hablando? Pues según un estudio realizado por IESE, Sociedad de Tasación, IPD y Asprima, la friolera de 100.000 millones de euros potenciales. A esta cifra se llega a partir de la comparación de lo que sucede con los países de nuestro entorno. Así, mientras en Francia, Reino Unido y Alemania la inversión institucional alcanza el 15% del PIB, en España se queda en el 5%.

 

Visto lo visto, convendrán conmigo que una reforma de las Socimi era urgente y necesaria. Pues bien, pasemos a analizar el Anteproyecto (págs. 12-14) que ha presentado Fomento:

 

1)      Plazo de mantenimiento de los inmuebles promovidos por la entidad: se reduce de 7 a 3 años. En principio me parece una medida positiva, pues permite a las sociedades recomponer y adaptar más fácilmente su cartera de inversiones. Además, es coherente con la reforma de la LAU por la cual el inquilino tiene la facultad, en vivienda, de mantener el contrato por 3 años a su voluntad.

2)      Diversificación: ya no es necesario tener al menos 3 inmuebles ni que ninguno de ellos represente más del 40%. Me parece positivo. De hecho, hay inmuebles únicos que por tamaño y envergadura pueden constituir una inversión muy atractiva para un particular (un gran centro comercial, una torre de oficinas tipo las cuatro torres o Picasso, un parque empresarial o industrial, una gran promoción de viviendas en alquiler).

3)      Reducción del capital social de 15 a 5 millones. Relajar la exigencia de capital social no ocasiona ningún perjuicio y facilita la constitución de Socimis.

4)      Obligación de distribución de beneficios: del 90% al 50%. Esta medida distancia a la Socimi del REIT. Estos vehículos de inversión se originan para que los particulares puedan acceder a la inversión en activos que por su precio sólo están al alcance de las grandes fortunas y de los inversores institucionales. Desligar la inversión de la rentabilidad del inmueble alimenta o incentiva al inversor menos conservador, más preocupado por la revalorización que por la rentabilidad.

5)      Eliminación del requisito de un máximo del 70% en financiación ajena. En fin, parece mentira que estemos en una crisis uno de cuyos orígenes sea haber practicado loans to value del 90%, el 100%, e incluso más. Un endeudamiento superior al 70% no es nada recomendable para la salud de una compañía, se dedique a lo que se dedique (además de francamente difícil de obtener hoy día).

6)      Requisitos para admisión a cotización en mercado regulado: de 25% al 15% del capital en circulación, y de 100 a 50 accionistas mínimo. La reducción del capital en circulación parece una medida que va en contra de los objetivos de liquidez y transparencia que hacen a un REIT atractivo para el particular: menos free float es más manipulación del precio real. La reducción del número de accionistas necesarios es inocua; contribuye en principio a facilitar la constitución del vehículo.

7)      Las sociedades tributan en función del resultado del ejercicio, no del reparto de dividendos. Es una medida coherente con la medida 4): sólo faltaba que habiendo reducido del 90% al 50% la obligación de distribuir dividendo, la tributación se siguiera relacionando con el reparto de dividendo. (que sea coherente no quiere decir que sea lo apropiado)

8)      Las rentas exentas provenientes de vivienda en alquiler se elevan del 20 al 25%, si más del 50% de la cartera son viviendas. La medida trata de potenciar y dar salida al exceso de stock de vivienda. Sinceramente no parece un gran incentivo.

9)      Tipo de gravamen al 19% para todas las rentas. Es positivo en cuanto simplifica. Sin más.

Valoración global:

Aunque aparentemente muchas de las disposiciones parecen flexibilizar el marco legislativo de las Socimi, el conjunto de las medidas no me resulta ni mucho menos satisfactorio. La sensación es que la mayoría de las medidas están pensadas no tanto para atraer capital extranjero -ni tampoco para incentivar a los particulares- como para permitir convertir en Socimis (aprovechándose de sus ventajas fiscales) situaciones ya preexistentes o consolidadas. De alguna manera, las Socimi, con los nuevos requisitos, se están convirtiendo en Sicavs inmobiliarios que facilitarán a grandes fortunas (family offices) e inversores institucionales españoles (aseguradoras, bancos,..) pagar menos impuestos.

Van en contra del espíritu de los REIT, en la medida en que tratan de empequeñecer su tamaño (medidas 2,3 y 6) y adaptarlo a situaciones preexistentes (medida 5); reduciendo el interés del particular por tomar parte en ellas (medidas 4 y 6). Definitivamente, las medidas 4 y 6 me parecen totalmente reveladoras sobre la verdadera intención del legislador.

Incluso la medida 1 puede ser interpretada como fomento indirecto del desarrollo de nuevas promociones.

 

Conclusión:

-         Los REIT se caracterizan por liquidez, transparencia, y profesionalización de la gestión de activos. Ninguna de las medidas va en esta dirección.

-         En los REIT verdaderos, las sociedades no tributan nada o lo hacen muy poco: se tributa a nivel del partícipe, sobre los dividendos percibidos.

-         A cambio de no tributar nada, los REIT tienen la obligación de repartir casi todo el beneficio vía dividendo. Ahora ya no va a ser a sí (sólo 50%), perdiendo interés el particular en tomar parte en la Socimi.

-         Su bajísimo free float ofrece muy poca liquidez, y a un precio muy manipulable. El particular bien informado no entrará.

-         Me temo que los grandes REIT extranjeros no quedarán seducidos por esta legislación. Los 100.000 millones seguirán sin entrar al país.

-         No va a ayudar a liquidar stock vía inversores para arrendar. La medida 8 es cosmética.

 

En definitiva, la Socimi se aleja más del REIT en esta reforma. Las han transformado en un vehículo fiscalmente barato (e ineficiente a los propósitos del REIT) para inversiones ya existentes de grandes fortunas y de inversores institucionales locales. Las medidas 4, 5 y 6 son la prueba del algodón.

Another missed oportunity. Qué pereza de país, amigos.

 

Cuando el jueves por la noche me conecté a la Red para ver cómo andaban las cosas, descubrí la enésima noticia negativa de la semana: Moody’s había rebajado la calificación de 16 entidades financieras españolas. Me salió del alma este tweet: “Yo no sé vosotros, pero yo ya he llegado al tope de saturación de malas noticias esta semana. Estoy hasta por hacer posts positivos…”.

Desconozco si fue este también el punto de inflexión que ha llevado a Jesús Cacho, Alberto Artero y Pedro J. Ramírez a llenar de esperanza y vasos medio llenos sus respectivas homilías dominicales, o si el resorte fue el abochornante descubrimiento del deficit oculto que el viernes de esta septimana horribilis  aún nos reservaba.

Hoy van a encontrar aquí un post positivo, pero descuiden: no hay wishful thinking ni ocultación de la realidad; ni siquiera verdad edulcorada. La conversación que les voy a contar es tan real como los ojos que están leyendo estas líneas.

El protagonista de esta breve historia es un fondo de inversión extranjero que ha decidido aprovechar las oportunidades que se otean en el mercado inmobiliario. Así, en una charla mantenida la semana pasada, el interlocutor del fondo sorprendió cuando dijo que habían descartado invertir en Grecia y en Italia. ¿Y eso?

 “En Grecia, para hacer cualquier inversión, casi hay que pasar por el Primer Ministro. En Italia, si no vas acompañado de un socio local, es imposible acceder al mercado. En España, sin embargo, nada de eso es necesario”.

Como pueden ver, el interlocutor del fondo está haciendo referencia, en los casos griego e italiano, a dos males que aquí también han hecho fortuna: la corrupción, y el capitalismo crony. A veces nos fijamos tanto en nuestros defectos que los engrandecemos y, además, acabamos creyendo que son exclusivamente nuestros, cuando en realidad están más extendidos de lo que pensamos.

“¿Y dice esto uno que ha escrito un relato del boom inmobiliario –‘Adiós, ladrillo, adiós’- que es una especie de “Lazarillo de Tormes” de nuestra época?”, pensarán ustedes.

Pues sí. Los españoles nos hemos comportado irresponsablemente durante todos estos años, comprometiendo el futuro de nuestros hijos. El “lo siento, me he equivocado, no volverá a ocurrir” que proclamó hace unas semanas el Rey personaliza en la más alta magistratura del Estado el mea culpa que, de un modo o de otro, todos deberíamos entonar. Pero no todo es miseria y suciedad a nuestro alrededor, ni siquiera dentro de nosotros. Si los que nos observan desde fuera son capaces de advertir nuestras virtudes, ¿por qué nosotros no?

Y les dejo para la reflexión este post del profesor Antonio Argandoña: “La hora del realismo”.

Desafortunadamente, la mayoría de ciudadanos ni siquiera se plantea la pregunta: para éstos el año es una carrera de doce vallas que, con llegar a la meta, ya es un éxito. Aún así, la pregunta es relevante y los ahorradores se la hacen en estos tiempos en que la bolsa se está arreando un castañazo de órdago.

Las ventajas que comúnmente se atribuyen a la inversión en bolsa radican en la liquidez, la transparencia, la posibilidad de diversificar, y su accesibilidad. Veámoslo:

Accesibilidad.- En efecto, para operar en bolsa no se necesitan grandes capitales: con unos cientos de euros se puede ser accionista de cualquier empresa del globo.

Diversificación.- Además, si uno no quiere poner todos los huevos en la misma cesta lo tiene fácil: basta con comprar acciones de varias empresas y,  de esta manera, diversificar el riesgo.

Transparencia.- Las empresas en las que inviertes tienen obligación de proveer de información contable completa, extensa y con alta periodicidad. Además están auditadas por firmas de prestigio y son escudriñadas por analistas de todo tipo y medios de comunicación.

Liquidez.- Por último, dispones de liquidez inmediata: puedes vender en cualquier momento.

Visto lo visto, ¿cómo queda alguien que invierta en ladrillo? ¿O es que no es oro todo lo que reluce?

 

Como decía antes, de las empresas cotizadas se dispone de mucha información pero… ¿es fiable? ¿Es fácil de interpretar? El 99,9% de los españoles (entre los que me incluyo) somos incapaces de entender y desenmarañar las Cuentas Anuales de cualquier cotizada. ¿Nos fiamos, pues, de los expertos? Pues, la verdad, es que cuando me acuerdo de Enron, de Astroc, de Terra o de la burbuja puntocom me pongo a temblar… Pero también cuando los expertos de los bancos de inversión modifican sobre la marcha eso que llaman “precio objetivo” y que, casualmente, siempre es a toro pasado. ¿Y del Banco de España? Muy fiable no parece, dadas sus meteduras de pata en la CAM, CCM, etc. ¿Y de los medios? Teniendo en cuenta que los que pagan su publicidad y los que financian sus operaciones suelen estar en el IBEX…

Y, además, siempre hay sorpresas. Si uno ha invertido en un banco francés pensando en los fundamentales del país de origen, y teniendo en cuenta la prudencia hipotecaria gala, tendrá la sensación de haber hecho una apuesta conservadora… hasta que se entera de que son los mayores tenedores de deuda soberana italiana, que de un día para otro nos dicen que es insostenible. Y llega la debacle.

Lo de la diversificación también tiene lo suyo. Es, en este punto, donde la bolsa se asemeja más a un casino. Funciona así: como no tengo ni idea de lo que va a pasar, voy a poner mis fichas en muchas casillas, con la esperanza de que lo que pueda perder en una apuesta lo pueda ganar en la otra y así compensar. Pero rara vez esto ocurre. Normalmente, cuando la cosa va de bajadas, todos los valores bajan –unos más que otros, está claro- y cuando va de subidas, todos suben.

Otra de las ventajas, dicen, es la rentabilidad por dividendo. Pero eso no te lo asegura nadie. Que se lo pregunten a Del Rivero. De entrada, tiene que haber un cashflow positivo y, en segundo lugar, una posibilidad cierta de poderlo utilizar para pagar dividendo. Ahora se habla mucho de la oportunidad de invertir en Telefónica por su alto dividendo pero, ¿lo mantendrá tras el toque que le ha dado Standard & Poor’s? ¿Lo mantendrá tras los malos resultados en la matriz –España-? Veremos.

Y, además, ¿qué hace que los valores se muevan? Sin duda no son las pequeñas operaciones de pequeños miles de ahorradores que entran a pecho descubierto al mercado. Son las salas de máquinas de los grandes bancos de inversión. Que ni siquiera son operadas por personas. Incluso hoy uno puede hacer fortuna descifrando los movimientos espasmódicos de compraventa de los grandes jugadores de Wall Street. Basta con darse de alta con algún intermediario oficial y, ¡hala! a jugar a cortos y largos en el intradía con los futuros del S&P o del Eurodólar. Me pongo a temblar al pensar que mi dinero, mi ahorro, queda en manos de estos tipos.

Por no hablar del freefloat. O sea, la parte del capital de la sociedad que efectivamente cotiza en libertad en bolsa; la que no está controlada por los accionistas estables. Cuanto menor es el freefloat mayor es la posibilidad de que los grandes accionistas estables muevan a su antojo el precio. Y mayor la probabilidad de palmar pasta, siempre y cuando no estés en el ajo, claro. Así que mucho cuidado con meterse en valores con poco freefloat y, por tanto, poco movimiento. El mercado continuo está plagado de éstos.

Lo de la liquidez me hace gracia. Dicen “hombre, es que el ladrillo no tiene liquidez y las acciones sí”. Las acciones tienen liquidez si vendes a lo que te marcan en la bolsa. Liquidez “condicional”, la llamaría yo. Si tengo Santander comprado a 14, o lo vendo a 5 (hoy), o no lo vendo. Valiente liquidez. Sólo tengo una oportunidad para escapar de la tiranía: una OPA.

Lo que sí que es irrefutable es lo de la accesibilidad. Para entrar en el mercado inmobiliario, como poco necesitas quince o veinte mil euros (una plaza de garaje) aunque lo habitual es entrar en productos (viviendas) de 100.000 para arriba. En bolsa puedes operar con apenas unos cientos de euros. Y no necesitas un banco que te preste (aunque lo ofrecen y conozco a más de uno pillado en bolsa que compró a crédito. Bueno, que le pregunten a Del Rivero, de nuevo). Aunque más accesible es el Euromillones (2 euros) o la tragaperras del bar si de tirar el dinero se trata.

 

Como vemos, lo de las acciones no es tan evidente como parece. Veamos qué pasa con el ladrillo:

Una de las cosas que me pone muy nervioso cuando compras acciones es que, una vez das la orden al del banco o cliqueas en el ordenador, ya está. Tu dinero ha dejado de ser tu dinero y lo único que tienes es un apunte contable. A lo mejor si me dieran papelitos, como se hacía antes, me quedaría más tranquilo, quien sabe. Sin embargo, un piso es otra cosa. Está ahí, existe. Lo puedo visitar, tocar, pasear y usar. Me voy un mes, vuelvo y sigue estando en su sitio. No sé si valdrá más o menos, pero ahí está.

Para comprarlo me puedo informar de manera muy detallada: ubicación, comunicaciones, vecindario, etc. Puedo comprobar la oferta por la zona, a cuánto se alquilan, lo que me va a costar el IBI, la comunidad. Incluso puedo contratar o llamar a un amigo arquitecto para que le eche un vistazo. El nivel de transparencia e información que puedo adquirir sobre el piso es mucho mayor que el que puedo obtener de la vida de una empresa.

A nivel de pequeño inversor, no sólo no es bueno diversificar en  inversiones inmobiliarias, sino que es totalmente desaconsejable. Recuerdo una reciente conversación con un amigo que lleva varios años comprando en Alemania. Me dijo que tardó bastante en darse cuenta de los pequeños matices que hacían que una calle fuera mucho más valiosa que otra que estaba a cincuenta metros. Sólo hay que comprar en la ciudad, barrio o zona que conoces muy bien. También conozco algún surfero de la burbuja que “diversificó” comprando pisos por toda España sin saber muy bien lo que hacía y ahora ha vuelto al pueblo con lo puesto.

En el mercado inmobiliario español no hay “manos largas” que manejen los precios (si bien se puede dar en pueblos pequeños o zonas muy concretas de una ciudad). Si algo tiene de bueno que éste sea un país de propietarios es, precisamente, la brutal atomización de la propiedad. No se da el problema del freefloat de la bolsa. Ahora está de moda reclamar el alquiler como forma de vida, y no me parece mal, pero la consecuencia de su éxito será, con el tiempo, que unos cuantos grupos patrimonialistas marcarán los precios.

Lo de la liquidez es una leyenda. ¿Quieres liquidez? Muy fácil: baja el precio hasta que te lluevan las ofertas. Otra cosa es que no te apetezca reconocer la pérdida en la que has podido incurrir. “Es que ahora se tarda en vender diez meses”. Lo que se tarda no es en vender, sino en reconocer el verdadero precio. ¿Y por qué obramos así? Porque pensamos que puede haber un despistado, o un interesado muy especial. De hecho, pasa: un vecino que quiere ampliar su casa, otro que quiere tener a su hijo al lado, el de la farmacia de abajo que no quiere desplazarse todos los días en coche al trabajo, etc. Porque a diferencia de las acciones, los inmuebles se caracterizan por ser absolutamente distintos, radicalmente únicos. No hay dos pisos iguales. Ubicación, altura, orientación, vistas, terrazas, garaje, calidades, entorno, etc., confieren a cada inmueble su singularidad. Y eso dificulta su valoración.

El inmueble, al igual que la acción, tiene dos maneras de rentabilizarse: por revalorización a lo largo del tiempo, o por dividendo (que en el caso del inmueble es el alquiler). Y, al igual que las acciones, puede estar bien o mal comprado. Tan pillado está el que entró en el IBEX a 14.000 como el que compró un piso en 2007.

A favor de la bolsa si diré lo siguiente: Está mucho más intervenida (que ya es decir) que el mercado inmobiliario. Como ejemplo les remito a este post de Gurusblog donde explica muy bien cuál ha sido el efecto de los programas de Quantitative Easing de la Reserva Federal. En definitiva, que las inversiones en bolsa están más protegidas ante una catástrofe por inyecciones de dinero público. En “riesgo moral” la bolsa gana. A tener en cuenta.

 

Concluyendo: Ladrillo sí, pero no así. El título de mi libro puede sugerir que soy un renegado del ladrillo, un escarmentado. Y lo soy, pero no de la inversión en inmuebles, sino del modo en que este mercado fue llevado al desastre por la burbuja hipotecaria del  tipo de interés variable, la amortización a 40 años y el LTV del 110%.









Archivo

agosto 2017
L M X J V S D
« sep    
 123456
78910111213
14151617181920
21222324252627
28293031  
© Copyright Libertad Digital SA. Juan Esplandiu 13, 28007 Madrid.
Tel: 91 409 4766 - Fax: 91 409 4899