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Comparto el artículo que me publicó Expansión el pasado 16 de agosto:

Desde hace justo un año en que la Sareb hizo su primera gran venta corporativa, el mercado inmobiliario español ha empezado a recobrar parte del dinamismo perdido. Todas las semanas y casi todos los días los medios de comunicación divulgan el cierre de nuevas operaciones de compraventa, que casi siempre tienen como protagonistas activos terciarios: hoteles, oficinas y centros comerciales.

¿Y la vivienda? Los fondos e inversores que estudian nuestro mercado también están interesados en la vivienda, a la que se acercan desde tres enfoques distintos. El primero es un planteamiento meramente especulativo: adquisición de paquetes de vivienda al mayor descuento posible con el fin de revender en el menor tiempo posible. El segundo consiste en aplicar a residencial el enfoque terciario: adquisición de promociones de vivienda en alquiler con un flujo de caja garantizado que se pretende mejorar gracias a una gestión más eficaz para alcanzar la rentabilidad deseada. Por último, también hay inversores que confían en el desarrollo de nuevo producto residencial, e intentan aprovechar las fortísimas caídas del precio del suelo en los últimos tiempos.

Mientras tanto, la demanda finalista parece que despierta lentamente del letargo. Una parte es irrecuperable, pues la elección del arrendamiento como forma de vida no es sólo circunstancial. El resto, en la medida en que su propia coyuntura laboral se lo permite, es muy sensible a la situación del mercado hipotecario: con el actual nivel de precios, el aumento de la concesión de hipotecas desde comienzos de 2014 se ha traducido en un incremento casi calcado del número de ventas. Este dato es muy importante, pues indica que el precio ya no es la principal variable que tiene en cuenta el comprador. Los informes y estadísticas que se publican últimamente reflejan caídas medias a nivel nacional que no superan el 5%, y son muchos los distritos de ciudades como Madrid y Barcelona donde ya se recogen subidas. En la medida en que la concesión de hipotecas crezca, los precios se estabilizarán y comenzarán a subir más y en más zonas. Esto indica que estamos ante una ventana de oportunidad de duración limitada.

En todo caso, invertir en vivienda hoy requiere prestar la máxima atención a cuatro aspectos. En primer lugar, la ubicación. Elegir zonas consolidadas con bajo stock y fuerte demanda potencial, ya sea en alquiler o compra. En segundo lugar, rentabilidad por arrendamiento. La inversión residencial ya no puede seguir basándose en la rentabilidad por revalorización del activo, que es lo mismo que confiar en un relajamiento ilimitado de las condiciones hipotecarias. En tercer lugar, la profesionalización de la gestión de la vivienda, como remedio frente la creciente complejidad de las normativas que le afectan, y como protección frente a los problemas que pueden surgir en la relación arrendador-arrendatario. Por último, la voracidad recaudatoria de la Administración exige la utilización de vehículos fiscalmente eficientes. Es la hora de las sociedades patrimoniales y de las SOCIMI.

 

Las crónicas de la reunión que celebró la Asociación de Consultoras Inmobiliarias el pasado día 6 reflejan que el optimismo, casi euforia, se ha instalado en el sector.

No cabe duda de que las cosas han cambiado de un año a esta parte. El ladrillo se había atascado en los balances de las entidades financieras: cajas y bancos, con la aquiescencia del Gobierno y del Banco de España, se empeñaban desde 2008 en contener el inevitable ajuste de los activos inmobiliarios en un país que había perdido la potestad de realizar ese ajuste mediante la política monetaria –como era recurrente en los tiempos de la peseta-. Con la soga al cuello, con el país al borde del rescate total, el nuevo Gobierno aceptó –no tenía otra opción- el rescate parcial y sectorial de las cajas de ahorros. Los Decretos de De Guindos fueron el arranque de este nuevo episodio de nuestra historia económica, que concluyó con la creación del banco malo.

Como expliqué hace unos días en este artículo publicado en idealista, los inversores llevaban tiempo revoloteando por España pero no se atrevían a dar el siguiente paso: ni los activos recogían el hundimiento de nuestra economía, ni había certeza de que el país continuara dentro de la Zona Euro. Una vez despejadas ambas incógnitas la veda se ha levantado y, sin prisa pero sin pausa, la inversión extranjera comienza a fluir.

A finales del año pasado publiqué en Expansión un artículo explicando cómo el papel que desempeñara la Sareb sería fundamental para darle la vuelta a la situación. Limitarse a meter en la nevera los activos, esperando a que escampase, sería suicida: el mercado seguiría sin generar operaciones de calado, sin tener referencias de transacciones con las que estimar precios de referencia impidiendo una valoración adecuada de los inmuebles. El miedo a lo desconocido y el vértigo ante una caída de precios sin fondo mantendrían alejados a los inversores, españoles o extranjeros. Por fortuna, y a pesar de un comienzo dubitativo, el banco malo ha sido capaz de menear el mercado con suficiente volumen como para que haya calado en el sector que estamos en un punto de inflexión. Y no sólo la Sareb: también el resto de entidades financieras e incluso las administraciones públicas han asumido la desagradable pero real cara del valor de nuestros activos. Espero que también el ciudadano de a pie sea consciente de que su casa o local no equivale ni de lejos a las obscenas cantidades que circulaban en los años 2006-08. Porque la crisis no habrá hecho su necesaria purga mientras la gente siga pensando que esto de la crisis es un bache en el camino y que en un pispás los precios volverán a su sitio.

Así las cosas, el trabajo en las empresas que se dedican a consultoría inmobiliaria se ha multiplicado en los últimos meses. Socimis, FABs, valoración de inmuebles, propuestas de asset management, preparación de ofertas de compra, reuniones con inversores de todo tipo y procedencia, etc., llenan las horas de los profesionales de un sector que llevaba cinco años sumido en la depresión y el aburrimiento.

Tantos rayos de sol después de mucho tiempo de oscuridad requiere de un periodo de aclimatación de los ojos, so pena de caer en un deslumbramiento que impida ver los detalles, y conduzcan a una euforia injustificada.

En el sector terciario (oficinas, comercial, hotelero, logístico) el nivel de transacciones durante los tres primeros trimestres no justifica ningún tipo de euforia. Tan solo en oficinas cabría hablar de un aumento notable de la actividad pues, aunque hasta septiembre se ha invertido tanto como el 80% de la inversión total de 2012, es justo señalar que el año pasado una sola operación –Torre Picasso- significó la mitad de toda la inversión del ejercicio.

Del mismo modo, las cifras de ventas que se publican periódicamente sobre el sector residencial son desoladoras, batiendo records en su desplome.

¿Qué pasa, entonces? ¿Nos hemos confabulado en el sector inmobiliario, o acaso la desesperación nos lleva a ver espejismos?

La clave está en la cocina. Como decía antes, los asesores y consultores inmobiliarios están enfrascados como hacía años en el montaje de nuevas operaciones: en el backstage del sector se están cocinando inversiones y desarrollos que pronto aparecerán en los titulares de la prensa económica; de ahí el optimismo que se entrevé en sus sonrisas y declaraciones.

En mi opinión, y en contraposición al broteverdismo de 2010, la diferencia es que ahora se ha producido un ajuste muy notable –brutal en algunos mercados- de los precios de los activos. En oficinas han caído un 50%, al tiempo que las rentas también lo han hecho en un porcentaje similar. En residencial la caída media es similar, y si nos fijamos en suelo –finalista- el desplome no es menor del 70%.

Así pues, un país que ya no ofrece dudas de su continuidad en la Zona Euro, con una prima de riesgo descendente, y con un brutal ajuste de precios en todos los ámbitos, parece un objetivo idóneo para especular, en el mejor sentido de la palabra.

¿Es esto suficiente? ¿Se justifica una euforia, aun contenida? No lo creo. El Estado sigue gastando mucho más de lo que recauda, y recauda y atenaza demasiado a un sector privado que necesita una tregua para expandirse. Además, el sistema financiero requiere un mayor esfuerzo de saneamiento para recuperar la capacidad de canalizar ahorros al tejido productivo a un coste similar al de nuestro entorno. Es fundamental que los dirigentes del país profundicen en ambos capítulos, pues en otro caso de aquí a unos trimestres, una vez pasada esta fiebre inversora, la murria volverá a adueñarse de una población que ya empieza a descontar un cambio en el horizonte. La prueba del algodón es la creación de empleo, el incremento de la demanda.

Si las cosas se hacen moderadamente bien, y no aparece un cisne negro que desbarate todo, quienes sepan invertir en estos momentos adecuadamente se verán recompensados con creces.

 

Este era mi post para hoy antes de leer la entrevista a Walter de Luna que publica Cinco Días:

“Ya reportamos en su momento cuál era el precio al que los activos se iban a transferir a la Sareb. Recordemos brevemente los descuentos medios en esta tabla:

Activos adjudicados

SAREB

OW ADVERSO

Obra nueva

54,2%

52%

En construcción

63,2%

66%

Suelo

79,5%

80%

MEDIO

63,1%

63,4%

 

Crédito-Promotor

SAREB

OW ADVERSO

Vivienda terminada

32,4%

32%

Obra en curso

40,3%

43,7%

Suelo urbano

53,6%

63,8%

Otro suelo

56,6%

62,5%

Otros con garantía real

33,8%

35,6%

Otros sin garantía real

67,6%

70%

MEDIO

45,6%

49%

Aunque se afirmó por activa y por pasiva que cualquier parecido con el escenario adverso de Oliver Wyman era pura coincidencia, los datos hablan por sí solos. La única diferencia importante, como también mencioné en su momento, se hallaba en el precio de traspaso de los créditos garantizados con suelo. Excepcionalmente se exigió para este supuesto un descuento decididamente optimista, pues todo el mundo sabe que el suelo es el activo más ilíquido y perjudicado desde que arribó la crisis: ni hay compradores ni hay financiación.

Por lo que he podido saber, los famosos fondos que ahora andan revoloteando por la península no quieren ni oír hablar de suelo. En primer lugar, porque el desarrollo no es su negocio. En segundo lugar, porque piensan –en mi opinión, equivocadamente- que hay demasiado stock para empezar a desarrollar nuevas promociones.

Y en tercer lugar -y esta es mera deducción- porque si, a pesar de todo, alguien decide comprar suelo es porque lo valora a nivel muy próximo a cero. Y, como vemos, aunque el adjudicado lleva un buen descuento medio (casi el 80%), el colateralizado tan solo del cincuenta y pico.

(Cabe decir tres cuartos de lo mismo respecto de la vivienda en construcción y la terminada. Los descuentos aplicados son francamente bajos para el nivel real de desplome de precios y, por tanto, para el nivel que despierta el apetito inversor.)

Así pues, la Sareb sólo puede hacer dos cosas con la cartera de deuda respaldada por suelo: 1) venderla con pérdidas (algo que por ahora no está dispuesta a hacer); 2) esperar a que escampe. Pero esperar le plantea un problema con el que quizá el Frob/Gobierno no contó cuando organizó todo esto: que hay cientos de pequeñas y medianas promotoras cuya situación ha devenido insostenible desde que se han traspasado sus créditos al banco malo. Las cajas acreedoras ya no lo son y, sin embargo, siguen siendo sus interlocutoras. Cajas que, paradójicamente, no pueden tomar ninguna decisión al respecto.

Al final, tal y como explicaba ayer Cinco Días, una solución que puede ser interesante para todas las partes implicadas: la Sareb estaría dispuesta a vender al promotor-deudor su crédito por una cantidad como mínimo no inferior (o un poquito superior) al precio de traspaso. Es decir, que el promotor puede adquirir, de media, el suelo que tenía financiado pagando por él sólo un 45% del crédito (o el 68% en el caso de las viviendas terminadas, o el 60% en el de vivienda en construcción). Se llama Plan Oportunidad 2013.

¿Se trata en efecto de una buena oportunidad para el promotor? Es una especie de concurso de acreedores generalizado y encubierto. Concurso limitado, pues sólo cabe quita y no espera. Y he aquí que quizá de nuevo sea este el problema. Porque el principal escollo del sector es sin duda la liquidez. Normalmente, quien tiene liquidez suficiente como para repagar la mitad o más de su deuda, no suele tener tensiones de tesorería. Y tampoco me imagino –aunque vaya usted a saber- a la banca “sana” financiando estas operaciones para quitarle el marrón a la Sareb. En un arrebato de sinceridad confiesa Galindo (presidente de la APCE) en el artículo citado: “No sé si la iniciativa salvará a alguna empresa. Dependerá de la situación de cada una y de si Sareb acepta sus propuestas”.

Para la Sareb es una manera de quitarse un problema y, cómo no, de liquidar activos. Eso sí, a un precio muy inferior al que teóricamente debería hacerlo para garantizar ese famoso RoE del 15% anual. Pero bueno, ya sabíamos todos, bancos accionistas incluidos, que el business plan era wishful thinking.

Desde un punto de vista teórico, no parece descabellado ofrecer al deudor una suerte de derecho de tanteo sobre el crédito que pende sobre él: ya que lo voy a vender a un inversor, te doy la opción de que lo compres antes. Siendo justos, quizá también sería conveniente concederle un derecho de retracto; no vaya a ser que andando, andando, termínese vendiendo el crédito a un precio menor al fondo de turno.

También desde un punto de vista teórico, todo el proceso puede parecer una canallada. Me explico. Los españoles, todos, a través del Estado hemos pedido un crédito de 40.000 millones a la UE. Estos fondos se utilizan para evitar la quiebra de las cajas, facilitando el traspaso de sus créditos y activos a la Sareb con los descuentos consignados (gracias a ese crédito). Finalmente, esos descuentos se los apropia el sector promotor a través del Plan Oportunidad. ¿Un rescate indirecto del sector promotor? Pero ya digo que esto sólo es un ejercicio teórico, y no es ironía por mi parte. La realidad es compleja y poliédrica.

Sea como fuere, y llegados al punto que hemos llegado en este país, me parecería un agravio que estos derechos de tanteo y retracto no se ofrecieran también a las personas físicas. Me resulta escandaloso seguir pagando una hipoteca que se ha vendido a un fondo oportunista con un descuento de, por ejemplo, el ochenta por ciento.”

Bien. Hasta aquí el post que tenía preparado. Pero resulta que Cinco Días ha entrevistado al Director General de la Sareb, Walter de Luna. Y ha dicho entre otras cosas lo siguiente:

“Aceptaremos una quita media del 10% en créditos de pymes”.

Y también:

“Los fondos no van a competir con las pymes por estos créditos. Y el inversor mayorista no tiene por qué obtener siempre y en toda cartera mayores descuentos que la pyme.”

Me ahorro calificativos. Baste decir que para este viaje no hacía falta alforjas. Creo que ahora se entiende mejor la respuesta escéptica de Galindo: “No sé si la iniciativa salvará a alguna empresa. Dependerá de la situación de cada una y de si Sareb acepta sus propuestas”. O sea, que otro bluf.

 

A pesar de los incesantes ataques, que no pocas veces se transforman en batallas perdidas, los ciudadanos todavía gozamos de numerosos y relevantes derechos, entre los que se encuentra la libertad de adquirir las viviendas o inmuebles que nuestra economía y voluntad permitan. Ya sea como inversión, ya para disfrute. Es muy habitual que las familias destinen sus ahorros a la adquisición de inmuebles y, por eso, sin tener por ello consideración de ricos, muchas llegan a acaparar dos, tres o cuatro pisos, a lo largo de toda una vida laboral.

Si España ya fuera un país comunista, probablemente esta situación no se daría, pues el Estado forzaría el ajuste del número de viviendas al número de hogares (o viceversa, que en este tipo de regímenes de todo hay). Por eso, llegar a la conclusión de que es necesario demoler viviendas “porque sobran” se me antoja inequívocamente intervencionista o como mínimo propia de sistemas oligopolísticos.

Muchos habréis leído el reportaje de la agencia Bloomberg sobre la posibilidad de que la Sareb acometa demoliciones después del verano. Me llamaron para tomar mi opinión sobre el particular, que han recogido en parte, y que, para evitar equívocos, reproduzco y extiendo a continuación:

a)      Salvo casos muy excepcionales, no me parece una buena política la de demoler viviendas terminadas. La demolición siempre se puede evitar aplicando una política de precios ajustada a mercado. En general, todo activo tiene un precio. Lo que sucede es que a veces no estamos dispuestos a reconocer la caída.

b)      Por el contrario, sí me parece justificable la demolición de edificios en construcción cuyo coste de finalización sea superior a los ingresos que razonablemente se puedan esperar por la venta de las unidades terminadas. Es absurdo invertir en negocios ruinosos.

Y, más allá del punto de vista estrictamente económico, tres consideraciones sociopolíticas:

1.      Demoler viviendas terminadas en un país donde el desahucio es percibido como un problema importante generaría tensiones graves sin ninguna duda.

2.      Sin embargo, también tendría un efecto catártico positivo: muchos propietarios por fin interiorizarían que la caída de precios de sus activos ha llegado para quedarse, que la crisis no tiene forma de uve (V), sino de ele sostenida (L_____).

3.      Por último, la mera noticia de la demolición –acompañada del video de una detonación o de una grúa con bola de demolición en plena faena- sería un nuevo golpe para la dañadísima “marca España”.

Por todo ello, la respuesta de la Sareb al artículo de Bloomberg, a través de una nota aclaratoria ex profeso, me ha parecido impecable: no tiene pensado demoler ninguna de las 55.727 viviendas terminadas que atesora, pero no descarta echar abajo obras en curso con muy poco grado de avance que tengan riesgo para la seguridad de las personas, o en situación de infracción urbanística.









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