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Dentro de cien años, los historiadores contarán que durante el reinado de Juan Carlos I un ciudadano español, un banquero para más señas, atesoró más poder que los famosos validos de los Austrias más decrépitos. Antes del 11-M, cuando nadie daba un duro por Zapatero, Botín se las ingenió para acudir a un acto del líder socialista al que dijo: “no entiendo de esto, pero uno de mis hijos me dice que usted va a ganar y yo siempre hago mucho caso a mis hijos”.

Desde entonces la relación entre ambos no hizo sino estrecharse, aunque para ello hubiera que retorcer leyes y tribunales –doctrina Botín-, romper protocolos y formalidades –ambos en mangas de camisa en torno a una mesa de la Ciudad Financiera-, incluso olvidar las más firmes convicciones e ideologías –un banquero despachando y asesorando diariamente al socialista más radical que ha gobernado este país-.

El idilio, que ya tocaba a su fin, ha merecido por parte del Presidente del Gobierno en funciones un último acto de amor que sella una etapa de deterioro democrático que esperemos sea definitivo: el indulto a Alfredo Sáenz. Un acto de tintes suicidas pues, si algún prestigio le quedaba a Zapatero entre sus huestes, lo del viernes ha acabado por desenmascarar al felón.

Me decía, a raíz de la noticia, un amigo en Twitter: “no quisiera que esto parezca una defensa del PSOE, pero estoy seguro de que el PP también se habría asociado a la banca”. Probablemente tenga razón: todos los partidos están en manos, de alguna manera o de otra, de la banca; pero no es menos cierto que el precipitado e inapropiado indulto es un indicio más que suficiente de que, con el nuevo Gobierno, no se hubiera producido. Decía ayer acertadamente Carlos Segovia en El Mundo: “Aunque el PP guardó un sospechoso silencio el pasado viernes, todo apunta a que Zapatero y Botín percibían un riesgo cierto de que Rajoy no lo iba a otorgar”.

Aunque parezca lo contrario, el post de hoy no va de esto, pero sería hipócrita por mi parte soslayarlo después de haber convertido mi último artículo en un alegato en favor de la democratización del país y en contra del capitalismo “crony o de amiguetes. Para terminar con este asunto, confieso mi perplejidad por el tratamiento que algunos medios de papel le han dispensado. Me produce vergüenza ajena comprobar cómo, para algunos periódicos que han tenido a Zapatero en el punto de mira durante toda la legislatura, la noticia del indulto no ha existido. Poderoso caballero Don Dinero.

 

Iré al grano. Hoy precisamente quería destacar una propuesta del programa electoral del PSOE que convendría que el PP hiciera suya, y a no tardar.

Reza así el programa socialista: “Potenciación de la oferta en alquiler por medio de la mejora de los instrumentos de inversión colectiva en inmuebles (Fondos de Inversión Inmobiliaria, Sociedades de Inversión Inmobiliaria y Sociedades Cotizadas de Inversión en el Mercado Inmobiliario, etc.), otorgándoles un tratamiento similar al de otros países de nuestro entorno”.

Aunque el programa enfoca la medida como acicate para el mercado de alquiler, no es éste el efecto más importante, sino la tan necesitada inversión extranjera en España.

Cuando Pedro Solbes aprobó en 2009 las Sociedades Cotizadas de Inversión en el Mercado Inmobiliario (SOCIMI) se estaba dando el primer paso para la llegada a nuestro país de los REIT (Real Estate Investment Trust). Se trata de sociedades anónimas cuyo objeto social es la adquisición y promoción de activos inmobiliarios de naturaleza urbana para su alquiler, sea cual sea el uso. Se le aplica un régimen fiscal ventajoso, y a cambio se exige que reparta vía dividendo la casi totalidad de las rentas generadas, y que sus acciones estén admitidas a negociación en un mercado regulado (en una bolsa).

Se trata de un vehículo de inversión que puede aportar liquidez, transparencia, seguridad jurídica, y profesionalización de la gestión de activos (podéis encontrar más información en “Adiós, ladrillo, adiós”) que, sin embargo, no ha tenido éxito hasta la fecha. ¿Y por qué? Porque no es un auténtico REIT. Fiscalmente no está diseñado como en los países de nuestro entorno. La EPRA (algo así como la patronal de los REIT en Europa) emitió una nota bastante negativa a raíz de la puesta en marcha de las SOCIMI. Decía, de hecho, que no se les podía considerar como un REIT. ¿Y cuál es la principal diferencia? Que, fuera de España, los REIT no tributan, sino que lo hacen sus partícipes o accionistas. Aquí la tributación se hace a medias: 18% para la SOCIMI, y 12% para las personas jurídicas accionistas de las SOCIMI (exención para las personas físicas).

Algo tan sencillo como aplicar la regla de tributación a nivel de accionista para que docenas de inversores británicos, alemanes o americanos volvieran sus ojos hacia nuestro país.

¿Y de cuánto dinero estamos hablando? De la nada despreciable cifra de 100.000 millones de euros: en Alemania, Francia y Reino Unido, la inversión institucional en inmuebles alcanza el 15% del PIB. Aquí, según un estudio conjunto de IESE, Asprima, Sociedad de Tasación e IPD, se sitúa en 47.000 millones de euros, es decir, alrededor de un 5% del PIB.

Y lo digo con conocimiento de causa, pues son varios los inversores internacionales a los que he escuchado decir que, para invertir en España, son dos las condiciones que están esperando: un ajuste de precios real por parte de la banca, y un vehículo apropiado para invertir (REIT).

No son los Botín y compañía los que nos van a sacar de la crisis: Lo que es bueno para el Santander (u otros grandes bancos) no es necesariamente bueno para España. De hecho, la nefasta gestión económica de los últimos cuatro años, si ha servido para algo, ha sido para apuntalar la posición global de entidades como el Santander mientras la economía nacional se ha ido deteriorando y el tejido empresarial evaporando. Espero que el nuevo Gobierno tome nota.

 

Como saben, desde hace tres semanas en España está prohibida la toma de posiciones cortas al descubierto en Bolsa, por lo menos hasta final de septiembre. Con ocasión de la aprobación de esta singular medida, Juan Ramón Rallo escribió un artículo excelente titulado “¿Especulación buena, especulación mala?” que considero de obligada lectura para entender en qué consiste la especulación, y donde se explica perfectamente cómo la bajista es tan necesaria como la alcista, puesto que si una de las dos se prohíbe, se estará contribuyendo a sesgar y manipular el precio de los activos, en este caso acciones.

La especulación alcista es la más sencilla de entender y a la que todos estamos acostumbrados: comprar hoy un activo para revenderlo en un futuro por un precio superior. Está claro que si hacemos esto es porque pensamos que está barato, porque “tiene recorrido”.

La bajista consiste en vender hoy para recomprar mañana: en efecto, si uno cree que una acción está demasiado cara o sobrevalorada, la vende hoy con la esperanza de poder comprar al cabo de un tiempo esa misma acción con descuento.

Hacer estas dos operaciones “al descubierto” quiere decir hacerlo de prestado. El alcista toma prestado dinero para comprar acciones que luego revenderá más caras; y el bajista toma prestadas acciones que recomprará posteriormente.

La existencia de ambos tipos de especulación –que hace al mercado bursátil tan eficiente- no tiene lugar en el mercado inmobiliario, donde sólo se produce la alcista: por eso las burbujas del ladrillo son tan pronunciadas y difíciles de pinchar. A este respecto, permítanme que traduzca una parte del artículo “Bricks and slaughter” aparecido en The Economist en marzo:

“… en el mercado inmobiliario no hay ventas a corto: si uno cree que los inmuebles están sobrevalorados, es difícil aprovecharse de esa circunstancia. Como señalan Adam Levitin y Susan Wachter (…) es imposible tomar prestado el Empire State Building con la intención de venderlo a corto. Aunque lo más parecido es lo que hizo el banco HSBC cuando, en 2007, vendió su torre en Canary Wharf (Londres) por 1.100 millones de libras y la recompró a finales de 2008 por 250 millones menos a los sobreendeudados propietarios españoles: la mayor venta a corto de la historia inmobiliaria, según un analista” (¡vaya ironía la de este analista!).

El sobreendeudado propietario español que The Economist tiene la caridad de no mencionar no es otro que la Metrovacesa de los Sanahuja.

Por lo tanto, el short-selling en inmobiliario rara vez se produce, ¿o no? Porque, ¿se puede considerar short-selling la venta de viviendas en pleno boom por parte de la banca –a través de promotoras instrumentales- para luego “recomprarlas” al 50%, tras adjudicación y subasta? ¿Se puede considerar  un intento de short-selling la venta de Urbis por parte de Banesto? De todo he leído estos años en la web…

En cualquier caso, hacer ventas al descubierto en el sector es prácticamente imposible, por lo que el empuje de la especulación alcista difícilmente tiene contrapeso con la bajista. Según cuenta The Economist en el mismo artículo, Robert Shiller (el del famoso índice Case-Shiller) ha participado en un intento de crear un mercado de derivados indexado a precios de vivienda aunque con escaso éxito. Por otro lado, al menos en el Reino Unido, funciona un mercado de derivados para activos no residenciales (oficinas, retail, industrial) que poco a poco va cogiendo peso aunque, por las peculiaridades de los activos inmobiliarios, no parece que vaya a alcanzar, de momento, una gran relevancia (asistí a una conferencia en el IESE hace dos o tres años que ofreció sobre el particular Adolfo Ramírez-Escudero, de CBRichard Ellis).

Lo que, sin embargo, no es una quimera es “bolsificar” más el ladrillo. Me explico: los REIT (Real Estate Investment Trust) son sociedades tenedoras de inmuebles en explotación que cotizan en bolsa. En España se llaman SOCIMI, pero tienen una regulación tan poco competitiva con la del resto de Europa que los grandes inversores inmobiliarios internacionales han pasado de largo.

Una puesta al día de la regulación de las SOCIMI no es la panacea, pero aportará al sector accesibilidad, transparencia, liquidez, profesionalización en la gestión de activos, seguridad jurídica y credibilidad. Y una cotización que a buen seguro sería el más fidedigno indicador del valor de los inmuebles en cada momento.

(Si queréis ampliar más al respecto, el capítulo 14 de “Adiós, ladrillo, adiós” está dedicado a las SOCIMI.)

 

Es probable que coincidiendo con la publicación de este libro BBVA sea ya dueño único y pleno del fondo, con lo que tendrá el camino despejado para gestionarlo como quiera, incluso como una SOCIMI” (“Adiós, ladrillo, adiós”, página 174).

El martes trascendió a los medios que BBVA, pleno propietario del Fondo de Inversión Inmobiliario BBVA Propiedad FII, ha dado los primeros pasos para transformarlo en una SOCIMI, la versión española (e incompleta) de los REIT (Real Estate Investment Trust).

Las SOCIMI son sociedades anónimas cuyo objeto social es la adquisición y promoción de activos inmobiliarios de naturaleza urbana para su alquiler. Se les aplica un régimen fiscal muy ventajoso a cambio de que repartan vía dividendo la casi totalidad de las rentas generadas y a que sus acciones estén admitidas a negociación en un mercado regulado.

Son muchas las ventajas y beneficios –liquidez, transparencia, accesibilidad, seguridad jurídica- que esta figura puede aportar a nuestro mercado (dedico el capítulo 14 de “Adiós, ladrillo, adiós” a su análisis) aunque hoy, con motivo de esta noticia, me voy a centrar en la diferencia fundamental con los FII: el “corralito”.

En 2009, y ante la avalancha de órdenes de venta, el Banco Santander decidió unilateralmente suspender los reembolsos por un periodo de dos años. Los FII ofrecen normalmente cuatro ventanas de venta anuales. Como las peticiones se van recibiendo a lo largo del tiempo, cuando se acerca la fecha de la próxima ventana, el gestor del FII sabe más o menos cuál es el volumen de fondos que se van a retirar. Si hay compradores por una cantidad equivalente, no hay problema. Pero si no los hay (como fue el caso) el FII debe deshacerse de una cantidad suficiente de inmuebles para hacer frente a las solicitudes de reembolso. El Santander, a diferencia de los esfuerzos que estaban haciendo BBVA e Inmoseguros por vender sus activos –aquejados de una problemática similar-, tiró por la calle de en medio con la anuencia de la CNMV y del Banco de España. El resto de fondos, siguiendo el ejemplo cántabro, tiraron la toalla y optaron por el mismo procedimiento, el “corralito”.

Pero BBVA pronto rectificó. A los pocos meses, fue abriendo ventanas extraordinarias para satisfacer a sus partícipes. Como no había contraparte, el propio banco fue adquiriendo todas las participaciones. Sólo adquiriendo el 100% podría hacerse con el control absoluto del fondo y acometer su transformación en SOCIMI o en lo que le convenga. Y eso es lo que ha hecho.

Es digno de alabanza el comportamiento que ha tenido el BBVA en este asunto, a diferencia de su máximo competidor, y por eso hoy quiero resaltarlo.

Las SOCIMI, en cualquier caso, no están triunfando. La legislación aprobada por Solbes no ha sido capaz de atraer las inversiones que presumiblemente se esperaban. La EPRA, que es algo así como la patronal de los REIT europeos, fue muy crítica con el modelo propuesto. En una nota emitida en noviembre de 2009, señaló que la regulación española era “una oportunidad perdida”, afirmando que no es justificable calificar de REIT a las SOCIMI españolas. La diferencia con el resto del mundo estriba, fundamentalmente, en el régimen de tributación: en Europa y EEUU están exentas de impuestos mientras que aquí lo hacen un tipo reducido -el 18% frente al 30% general-.

Los hechos son tozudos y no han dado la razón a Solbes. Si queremos que la inversión inmobiliaria extranjera fluya de verdad, el próximo Gobierno debería darle una vuelta a este tema.

 

El último número de The Economist dedica un artículo al problema de la acumulación de suelo en los balances de los bancos españoles. El título, “hard landing”, está francamente bien escogido puesto que juega con el doble sentido que se puede atribuir a la expresión. Por un lado, el “durísimo aterrizaje” del sector inmobiliario, que ha puesto a la banca contra las cuerdas; y por otro, las dificultades que la gestión de la cartera de suelo supone para las entidades financieras. Tantas que incluso The Economist piensa que el devenir de la crisis de la deuda soberana europea dependerá, en última instancia, de cómo se gestione este problema.

Y las soluciones que aporta no son nada halagüeñas. Primero, porque hay que digerir el stock de viviendas terminadas, lo cual exigirá cinco años –según datos aportados por RR de Acuña y Asociados-. Segundo, porque el suelo urbanizable (y financiado) contiene edificabilidad para crear otras dos millones setecientas mil viviendas de las cuales casi un millón y medio no tienen posibilidades de viabilidad hasta 2020 dada su mala ubicación.

El artículo señala que hay capital esperando (“distressed funds”, o fondos oportunistas o buitre) para comprar pero, claro, con fuertes descuentos. Pero la banca española no está dispuesta a vender a pérdida. Pone como ejemplo al Santander que, a pesar de haber provisionado por un 35-40% el suelo que atesora, es insuficiente para hacer atractiva la venta.

En efecto, como ya expliqué en el post “¿Cuánto vale el suelo?”, el suelo urbanizable hoy –siempre hay excepciones- está más cerca de haber perdido el 90% de su valor que el 35% o el 40%. Y esto es algo que percibimos y sabemos todos los que tenemos algo que ver con el sector inmobiliario. ¿Por qué entonces los bancos no han provisionado más pérdidas por este capítulo? Porque el Banco de España no les exige más. El supervisor lleva años administrando la voladura controlada de la burbuja inmobiliaria con el fin de evitar “males mayores”. A costa de hacer sufrir a las clases populares la crisis más larga y profunda de Occidente. Y no siempre con éxito: ahí está la CAM.

Pero no nos podemos permitir más este lujo. Del círculo vicioso en que nos encontramos sólo saldremos cuando nos demos cuenta de una vez de que sin inversión extranjera no hay nada que hacer. Un interesante artículo de La Vanguardia publicado el pasado domingo “España: año tres después del crac” (gracias, @danielsarrias por la información) hace hincapié en este mismo aspecto. Recoge la opinión de Pere Viñolas, consejero delegado de Colonial y presidente en España del Urban Land Institute: “Hemos de captar la liquidez y la capacidad inversora que sigue habiendo en el mundo”. “La vía para abrir el mercado residencial español al capital extranjero pasa por el alquiler, creando vehículos de riesgo acotado”.

¿Y para eso que necesitamos? Pues un precio atractivo –para lo cual el Banco de España tendrá que exigir un reconocimiento de pérdidas creíble- y la reforma de las SOCIMI –como ya señalé en el post de la semana pasada “Inmobiliarios, ¡100.000 millones nos están esperando”.









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